2018年国庆假期以来，全球金融市场开始出现动荡，先有港股大幅跳水4%，后有美国股市出现大幅下跌，单日跌幅达4%，短短几天美股累计跌幅达7%，全球市场受美股影响全面下跌，国际资本市场展开了新一轮挤泡沫行情。反观我国资本市场，在经历了几轮监管控制和去杠杆之后，已处于相对安全的区间，而资本的逐利行为将大概率导致大批资金抄底以中国A股为代表的新兴市场，从而带动新一轮A股行情的出现。

总体判断：中国股市已到达较为安全的底部

一、国际金融市场泡沫积攒严重

2008次贷危机重创了世界各经济体尤其是欧美等发达国家经济，各国股市也出现了较大幅度的下跌或盘整，美股道琼斯工业指数从115000点附近一路连跌到达6469点低位，跌幅达到45%；英国富时100指数从6700左右高位下跌至3460点，跌幅达49%；日本日经225指数从高位的18000点附近下跌到6994点，跌幅达61%。由次贷危机引发的此轮下跌一直持续到2009年，而后进入经济周期的修复期。2011年初，以美股为代表，道琼斯指数回到次贷危机发生前的点位，至此次贷危机暴跌对美国股票市场影响基本消除，2011年末，美股开始持续上涨并形成了长达七年的牛市行情。

2011年末，收复失地的美国三大股指经过半年调整后调整持续上涨。道琼斯指数从13000点附近一路上涨，在2018年年初最高到达26616点，最高实现104%的涨幅；标准普尔指数从1150点附近上涨最高达到2940点，最大涨幅达到150%；纳斯达克指数更是夸张地从2500点附近上涨最高达到8133点，最大涨幅达到225%。美股七年的大牛市，带动其他发达国家地区如西欧、日本、澳洲和大部分发展中国家地区如印度、泰国、南美等金融市场持续向好，全球资本市场在这一轮牛市中集聚了巨量财富，同时也积攒了巨大的泡沫。

图1：美股此轮股指上涨与市净率

图2：美股此轮股指上涨与市盈率

由图形可以直观的看出道琼斯股指上涨与市盈率、市净率的偏离，尤其是2017年开始，行情从慢牛突然加速为快牛。美股七年间市盈率从12.17倍暴增至最高22.84倍；市净率从1.85暴增至4.18，根据发达国家证券市场历史经验，市盈率在13-18倍的区间是相对安全的，但美股市盈率目前为22.84倍，今年年初更是高达25.71倍，严重偏离安全值，股指涨幅过大与高偏离的市盈率反映了较多泡沫积累与较大风险预期，这是明显的风险信号。

二、我国A股估值已处于历史低位

在国际市场泡沫迅速积累期，我国资本市场并没有跟随国际大势走出一波长线行情，整体表现疲软，直到2015年才迎来一波上涨，但这轮行情持续短短一年就遭遇股灾而宣告结束，此后处于盘整修复，今年在中美贸易战的预期下上证指数更是从3500点下跌最低至2449点，跌至与十年前相同的点位。我国股市没有在此轮国际股市泡沫膨胀期产生大的泡沫，总体风险较小，总体风险可控。

（1）市净率

从股指市净率看，目前A股整体市净率为1.28，低于上证指数1849点低位时期的1.56，1664点低位时期的2.02以及998点低位时期的1.63。具有较大的投资价值。

图3：A股历史市净率

从板块市净率看，估值前三位的板块和对应PB分别是创业板PB：2.74倍，中小企业板PB：2.23倍，深证成份指数成份PB：2.04倍。估值后三位的板块和对应PB分别为上证50PB：1.21倍，上证A股PB：1.34倍，沪深300PB：1.36倍。

图4：A股行业市净率

从行业市净率角度来看，在一级行业中，估值前三位的行业和对应PB分别为食品饮料4.88倍，医药3.29倍，餐饮旅游3.24倍。估值后三位的行业和对应PB分别为银行0.89倍，建筑1.18倍，煤炭1.19倍。

（2）市盈率

从市场估值看，我国上证指数目前平均市盈率只有11.13倍，虽然不是历史最低，但已经低于2005年的水平。2005年上证指数跌至998点时，平均市盈率为13倍，此后出现06-08牛市行情；2014年上证指数平均市盈率跌至9.8倍，此后出现了15牛市行情。目前的市场估值对比历史处于低位，具有较高的投资价值。

图5：A股历史市盈率

从板块市盈率看：估值前三位的板块和对应PE分别是创业板PE：28.81倍，中小企业板PE：21.14倍，全部A股非金融PE：17.03倍。估值后三位的板块和对应PE分别为上证50PE：9.65倍，沪深300PE：10.76倍，上证A股PE：11.24倍。

图6：A股行业市盈率

从行业市盈率看，在一级行业中，估值前三位的行业和对应PE分别为国防军工48.31倍，计算机36.41倍，餐饮旅游27.97倍。估值后三位的行业和对应PE分别为银行6.54倍，钢铁7.36倍，房地产8.57倍。

从个股市盈率看，市盈率低的股票已过半。截至目前有261只个股滚动市盈率低于10倍，1565只个股市盈率在10倍至30倍之间。合计1826只个股市盈率低于30倍，占比达51.42%；市盈率较低股票数量占比，已经高于两大历史底部，即上证指数998点时期及1849点时期。数据显示，上证指数998点时期合计有623只个股市盈率低于30倍，占比48%；1849点时期1046只个股市盈率低于30倍，占比42.57%。

（3）个股股价及两融

从今年年初至今，我国上证综指跌幅达到23%，深证成指跌幅达到33%。全部3553个A股中，跌幅达20%以上的股票有2841只，占比79.9%；跌幅30%以上的股票有2339只，占比65.8%；跌幅达50%以上即“腰斩”的股票有1129只，占比31.7%。

从个股破净数量看，A股已经有479只个股破净，破净股数量创出历史新高，当前破净股数量占总个股比达13.5%。这一比例已经超过上证指数1664点时期以及1849点时期。数据显示，上证指数1664点时期合计有173只个股破净，占比11.04%；1849点时期158只个股破净，占比6.45%。

                                                       表1：历史破净情况

从个股股价看，低价股也开始大量出现。截至目前有997只个股最新股价在5元以下，占比达28.08%，超过上证指数1849点时期的20.82%。

图7：两融余额形势不容乐观

从两融余额看，两市融资余额跌破8000亿元，为7770.7亿元，较国庆前减少457亿元，刷新2014年11月25日以来新低。2017年，两融余额从9000亿水平上升到10000亿水平，此后便逐步走低，上一次达到万亿水平以上还是在2018年3月22日，当日融资余额为10061.19亿元，至今已近7个月时间。

三、利空基本出尽，美股下跌有望引起国际资本对A股关注

今年以来，我国经济承受了较大压力。国内方面，中央推行“三去一降一补”的降杠杆政策从钢铁煤炭化工等重工业部门转移到了金融银行部门，4月末银保监会发布了《资管新规》，全面加强对金融业的监管力度；央行货币政策采取中性偏紧态度，M2增速持续放缓，社融余额屡创新低。国外方面受特朗普政府发动中美贸易战拖累，我国进出口贸易中的最大贸易关系——中美贸易面临巨大顺差减少。多方因素导致我国实体经济压力增加，国家统计局发布的2018半年报显示GDP增速仅有6.7%，达到经济增速破七以来的历史低值，受此影响证券市场一路下行。但可见的情况下，利空已基本出尽。

8月，央行与财政部进行了一轮关于财政政策是否真积极的讨论，认为宏观经济在当前压力下应有更大税收减免力度，随后高层领导对相关税收减免做了表态，央行随即释放7000亿流动性，财政部对社会舆论普遍关心的个人所得税起征点提高为5000元进行推进，今年10月1日，我国正式将个人所得税起征点提高为5000元，这大大超出了民间预期，表达了中央支持实体经济和个人消费的决心。10月国庆假期中，央行再次宣布下调存款准备金率1%，释放7000亿以上流动性。从8月到10月，宏观政策方面有了较大程度的改观，对我国经济是较大利好。

当今国际资本市场是逐利的，一旦发达经济体股市出现下跌，国际游资处于避险考量，一定会寻找海外低估值、低风险、高潜力市场，而目前我国证券市场十分符合这一特征。我国也在今年减少了对外资参与国内金融市场的相关限制，国家发改委、商务部在2018年6月28日联合发布《外商投资准入特别管理措施（负面清单）（2018年版）》，自2018年7月28日起正式实施。清单全面放宽市场准入，共涉及到22个领域，包括金融、交通运输、商贸流通、专业服务、制造、基础设施、能源、农业等。其中涉及到金融领域的主要有以下几点：

1）2018年将证券公司、证券投资基金管理公司由中方控股改为外资股比不超过51%。2021年取消外资股比限制。

2）2018年将期货公司由中方控股改为外资股比不超过51%。2021年取消外资股比限制。

3）2018年将寿险公司外资股比由50%放宽至51%。2021年取消外资股比限制。

4）取消对中资银行的外资单一持股不超过20%，合计持股不超过25%的持股比例限制。

外资的进入对我国资本市场有较大的刺激作用，一方面推进证券市场的国际化进程，另一方面也促进国内金融机构改革。证监会在推进沪港通和深港通后，正在研究沪伦通相关政策，富时罗素将A股纳入计算，MSCI民晟也预计提高A股的纳入比重，与国际市场的交流密集化、常态化将大大提高A股走势的稳定性，有利于减少市场投机行为，增加价值投资，稳定健康的证券市场是任何一个国家证券市场的发展方向。

对比全球证券投资市场，主要从我国A股从市盈率、市净率和其他方面分析，再结合对美股近年来的走势与估值数据，我司认为中国股市目前已经跌至一个相对安全底部区域，而发达国家股市目前面临较大的风险预期和泡沫压力。同时今年以来对我国经济的利空因素正逐步减少，在财政部加快推进税收减免，央行持续松绑货币政策，国资委、商务部发布文件加大对外开放力度等有利政策的情况支持下下，表明利好正在积累。 

综上所述，我国证券市场A股指数已到达一个较为安全的底部区域，投资价值凸显。我司提醒投资者应当冷静分析，把握机遇，争取在底部有所作为，合理布局以获取潜在收益。

（本文数据来源Wind及各大券商研报）